1. 서 론
본 연구는 투자자 심리가 국내 해운기업 주가에 미치는 영향을 실증적으로 분석하는 것을 목적으로 한다. 해운산업은 글로벌 경기, 교역량, 운임 수준, 선복 수급, 선박자산 가치 등 다양한 요인의 영향을 받는 자본집약적 산업으로, 시장 환경의 변화에 따라 기업가치와 주가의 변동성이 크게 나타나는 특성을 지닌다. 특히 해운시장은 경기변동과 대외 불확실성에 민감하게 반응하는 만큼, 시장 참여자의 기대와 심리 역시 주가 형성에 중요한 역할을 할 가능성이 크다.
투자자 심리는 자산가격의 변동과 기업가치 평가를 설명하는 중요한 요인으로 논의되어 왔다. Baker and Wurgler(2006)를 비롯한 재무 분야의 선행연구들은 투자자 심리가 자산가격과 기대수익률의 형성에 유의한 영향을 미친다는 점을 제시하였으며, Brown and Cliff(2004), Ding et al.(2019) 등의 연구 역시 투자자 심리가 주식시장에 중요한 설명력을 가진다는 점을 보여주고 있다. 또한 해운 분야에서도 국제 건화물선 시장을 대상으로 투자자 심리가 선박가격 및 관련 수익률의 예측에 유의한 영향을 미친다는 연구가 제시된 바 있다(Papapostolou et al., 2014; Papapostolou et al., 2016). 최근에는 뉴스 및 텍스트 기반 자료를 활용하여 해운시장 특화 심리지표를 구축하려는 연구도 점차 확대되고 있다(Bai et al., 2021; Kwon et al., 2023; Park et al., 2024).
그러나 국내 해운시장에 관한 기존 연구는 주로 운임지수와 주가 간의 관계(Kim et al., 2016), 거시경제 변수가 해운기업의 재무구조에 미치는 영향(Lee, 2016), 또는 해운경기와 기업성과 간의 관계(Mok and Ryoo, 2022) 등을 중심으로 이루어져 왔다. 또한 최근에는 해운운임지수 버블이 국내 해운기업 주가에 미치는 영향에 관한 연구도 제시되었다(Jung and Choi, 2024). 이처럼 국내 해운기업을 대상으로 한 연구가 축적되고 있음에도 불구하고, 투자자 심리 요인이 국내 해운기업 주가에 미치는 영향을 체계적으로 규명한 실증연구는 상대적으로 부족한 실정이다. 이에 본 연구에서는 국내 해운 시장의 특수성을 고려하여, 선박 시장의 자산 평가 지표와 시장 거래 활동 지표를 활용해 투자자 심리가 국내 해운기업 주가에 미치는 영향을 분석하고자 한다.
본 연구는 다음과 같이 구성되었다. 2장은 투자자 심리와 해운 시장에 대한 기존 연구를 분석하였다. 3장은 분석에 활용된 자료 및 분석 방법을 설명하였다. 4장은 패널 회귀분석을 통한 실증 분석 결과를 기술하였으며, 마지막으로 5장은 본 연구를 요약하고 시사점을 제시하였다.
2. 문헌연구
투자자 심리와 자산 가격 간의 관계에 대한 기존 연구는 주로 시장 참여자들의 심리적 변화가 주식 수익률에 어떠한 영향을 미치는지를 규명하는 데 초점을 맞추고 있다. Baker and Wurgler(2006)는 투자자 심리가 주식의 횡단면 수익률에 미치는 영향을 분석하면서, 시장 참여자의 심리적 상태가 기업 가치 평가와 자산 가격 변동을 설명하는 요인임을 입증하였다. Brown and Cliff(2004)와 Singer et al.(2013)은 단기 주식 시장에서 투자자 심리 지표가 주가 수익률에 대하여 지니는 예측력을 확인하였으며, 최근에는 Ding et al.(2019), Jacoby et al.(2024), Gambarelli and Muzzioli(2025) 등의 연구를 통해 뉴스 심리 지표 및 새로운 분석 모형을 활용하여 심리 요인의 영향력을 정교하게 분석하는 방향으로 연구가 확장되고 있다.
이러한 재무 분야의 연구 성과를 바탕으로, 경기 변동성이 크고 자본 집약적인 해운 시장에서도 시장 심리적 관점을 접목한 연구들이 진행되었다. Papapostolou et al.(2014)은 국제 건화물선(Dry Bulk) 시장을 대상으로 실물 자산 시장에서 투자자 심리가 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. 이어 Papapostolou et al.(2016)은 해운 투자자 심리 지표가 글로벌 해운 상장사들의 주가 수익률 예측에 미치는 영향을 규명하며, 운임 등 기초 수급 요인 외에도 시장 참여자의 심리가 해운 주가를 설명하는 데 유의미한 정보력을 지니고 있음을 밝혔다. 그러나, Ehlert(2024)는 해운 투자자 심리 지표가 상장 해운기업 주식의 초과수익률에 미치는 영향은 미미하다는 결과를 제시했다. 이는 상장 해운기업 대부분이 대주주 지분율이 높기 때문에 거래량이 적기 때문인 것으로 추정했다.
일반 주식 시장 및 글로벌 해운 시장에서의 투자자 심리 연구 동향에 비해, 국내 해운기업을 대상으로 한 주가 및 경영 성과 연구는 투자자 심리보다는 거시경제 변수나 운임 지수 등 기초적인 시장 여건에 의존하는 경향이 있다. Kim et al.(2016)은 해운기업 주가 지수와 BDI 등 주요 해상 운임 지수 간의 영향 관계를 분석하였으며, Lee(2016)는 거시경제 여건이 한국 해운기업의 자본 구조에 미치는 영향을 규명하였다. 또한 Mok and Ryoo(2022)의 연구에서는 해운 경기 사이클이 국적 정기선사의 영업이익률 등 재무적 성과에 기여하는 요인을 다루었다.
최근에는 해운시장 특화 심리지표의 개발과 예측력 분석이 확대되고 있다. 예를 들어, Gavriilidis et al.(2023)은 건화물 해운시장을 대상으로 심리지표를 개발하였으며, Sui et al.(2024)는 시장 특화 언어모형을 활용하여 심리가 해운시장 예측변수로 활용될 수 있음을 검토하였다. 또한 Gong et al.(2025)은 해운 뉴스 심리가 철광석 운임 예측에 유의한 정보를 제공할 수 있음을 제시하였고, Andleeb and Hassan(2023)은 신흥국 주식시장에서 투자자 심리가 현재 및 미래 수익률 예측에 영향을 미친다는 점을 보여주었다.
기존 연구를 분석한 결과, 해운산업에 대한 국내 연구는 주로 해상 운임 지수의 변동성, 거시경제 지표와의 연관성, 그리고 기업의 재무 및 영업 실적 향상 방안에 대한 연구가 주류를 이루고 있다. 그러나 시장 참여자들의 심리적 요인이 개별 해운기업의 주가에 미치는 영향에 대한 연구는 부족한 실정이다. 특히 선박의 발주 현황이나 중고선 지수와 신조선 지수 간의 상대적 가치 등 해운 시장 특유의 지표를 시장 심리적 지표로 활용하여 주가와의 관계를 실증 분석한 연구는 제한적이다. 따라서 본 연구에서는 선박 매매 및 발주 시장의 흐름을 반영한 투자심리 지표를 활용하여, 투자자 심리가 국내 상장 해운기업의 주가에 미치는 영향을 분석하고자 한다.
3. 자료 및 분석방법
본 연구는 투자자 심리가 국내 해운기업 주가에 미치는 영향을 분석하기 위하여 대한민국 코스피 상장 해운기업 5개사를 표본으로 선정하였다.1) 본 연구는 2005년부터 2025년까지의 월별 자료를 수집하여 분석에 활용하였다.2) 종속변수는 표본기업의 주가이며, 독립변수는 해운시장 관련 투자자 심리 지표로 구성하였다. 또한 해운기업 주가에 영향을 미칠 수 있는 거시경제 요인을 통제변수로 포함하였다.
독립변수인 투자자 심리는 Papapostolou et al. (2014)의 연구를 준용하여 시장 기대(Expectations), 가치 평가(Valuation), 유동성(Liquidity)의 관점에서 분석하였다. 시장 기대는 투입자금(Money Committed, MC)과 순발주량(Net Contracting, NC)을 측정하였는데, MC는 신조선 구입을 위해 투입된 자금 규모로 자본 공급의 성향을 의미하며 , NC는 신조 계약 건수에서 취소 및 해체 물량을 제외한 순수 투자 규모를 의미한다. NC는 척수 기준(NC1)과 재화중량톤수(NC2) 기준으로 구분하였다.
가치평가는 중고선-신조선 가격지수 비율(Secondhand-to-Newbuilding, SH-NB)과 중고선가격-용선료(Price-to-Earnings, PE)를 통해 측정하였다. SH-NB는 선박시장 내 중고선과 신조선의 상대적 가치 및 즉시 인도가 가능한 선박에 대한 시장 선호를 반영하는 변수이다. PE는 중고선 지수를 클락슨 수익 지수(Clarksea Original)로 나눈 값으로, 수익 대비 자산가격의 상대적 수준을 나타내는 지표이다. 한편, 유동성은 전체 선대 대비 중고선 거래 회전율(TURN)로 측정하였으며, 시장 참여자의 거래활동 정도를 반영한다.3) NC와 마찬가지로 척수 기준(TURN1)과 톤수 기준(TURN2)로 구분하였다.
또한 해운기업 주가에 영향을 미칠 수 있는 거시경제 요인을 통제하기 위하여 원-달러 환율(FX), 소비자물가지수(CPI), 기준금리(INT), 수출입 규모(EXIM)를 통제변수로 포함하였다. Table 1은 본 연구에 사용된 주가, 투자심리 지표 및 통제변수의 기술통계량을 제시하고 있다.
실증분석은 변수들의 기초 통계적 성질을 파악하기 위한 기술통계량 검토를 시작으로, 변수 간 다중공선성을 점검하는 상관관계 분석을 수행한다. 이후 각 심리 지표의 개별적 영향력을 확인하는 단순회귀분석과 모든 변수를 종합하여 기업별 고정효과(Fixed Effects)를 적용한 다중회귀분석을 실시하여 심리 지표의 상대적 영향력을 규명한다. 투자자 심리의 시차 효과를 고려하여 독립변수는 1기 시차 변수(t-1)를 적용하였으며, 구체적인 분석 모델은 다음과 같다.
4. 실증분석
패널 회귀분석에 앞서 다중공선성 여부를 확인하기 위하여 독립변수들 간의 상관관계를 분석하였다. 분석 결과, 수준 변수(Levels)상에서 투입자금(MC)과 기준금리(INT)가 0.714, 중고선가 대비 신조선가 비율(SH-NB)과 투입자금(MC)이 0.677의 상관관계를 보이는 등 일부 변수 간에 밀접한 관련성이 있는 것으로 나타났으나, 상관관계 분석만으로 다중공선성을 단정하기는 어렵다. 이에 본 연구는 상관관계 분석과 함께 각 회귀모형에서 분산팽창지수(Variance Inflation Factor, VIF)를 추가적으로 확인하여 독립변수들 간의 다중공선성 여부를 점검하였다.
Table 3은 고정효과를 적용하지 않은 단순회귀분석 결과를 제시하고 있으며, Table 4는 기업별 고정효과를 반영한 단순회귀분석 결과를 제시하고 있다. 분석 결과, 투자심리 변수 가운데 SH-NB 는 두 모형 모두에서 국내 해운기업 주가에 유의한 정(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 반면, TURN2는 부(-)의 영향을 미치는 것으로 분석되었으며, 이는 고정효과 적용 여부에 상관없이 공히 10% 수준에서 유의한 것으로 나타났다. 이는 국내 해운기업 주가가 투자심리의 여러 구성요인 가운데서도 중고선 지수와 신조선 지수 간의 상대적 가치를 반영하는 지표에 상대적으로 민감하게 반응함을 의미한다. 반면, 시장 내 자금 유입, 순계약 규모, 가치평가 관련 일부 변수, 거래 회전성을 나타내는 변수들은 단순회귀분석에서는 유의한 설명력을 보이지 않았다. 또한 결정계수는 전반적으로 높지 않게 나타나, 개별 투자심리 변수 하나만으로 국내 해운기업 주가를 충분히 설명하기에는 한계가 있음을 보여준다.
Table 5와 Table 6는 단순회귀분석에서 통계적 유의성을 가진 SH-NB와 TURN2에 대한 다중회귀분석 결과를 각각 제시하고 있다. 분석결과 투자심리 변수 중 SH-NB는 국내 해운기업 주가에 통계적으로 유의한 정(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이는 중고선시장과 신조선시장 간의 상대가치를 반영하는 변수가 국내 해운기업 주가를 설명하는 데 중요한 역할을 함을 의미한다. 통제변수 중에서는 FX 와 INT 가 국내 해운기업 주가에 유의한 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났으며, CPI 는 유의한 정(+)의 영향을 보였다. 반면, EXIM 은 통계적으로 유의하지 않은 것으로 확인되었다. 또한 조정 결정계수는 0.074로 나타났으며, VIF 값이 모두 1 수준으로 나타나 독립변수들 간의 다중공선성 문제는 크지 않은 것으로 판단된다. 이러한 결과는 고정효과를 적용했을 때에도 변동이 없는 것으로 나타났다(Model (2) 참조).
TURN2에 대한 다중회귀분석 결과도 단순회귀분석과 마찬가지로 해운기업의 주가에 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났으며, 통제변수들의 부호도 동일한 것으로 분석되었다. 그러나, 고정효과를 적용할 경우에 TURN2에 대한 계수의 부호는 동일하지만 통계적 유의성은 없는 것으로 나타났다.
5. 결 론
본 연구는 투자자 심리가 국내 해운기업 주가에 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. 이를 위해 대한민국 코스피 상장 해운기업 5개사를 대상으로 2005년부터 2025년까지의 월별 자료를 수집하였으며, 투자심리 변수로는 시장기대, 가치평가, 유동성 측면을 반영하는 MC, NC1, NC2, PE, SH-NB, TURN1, TURN2를 사용하였다. 또한 환율, 소비자물가지수, 금리, 수출입 규모를 통제변수로 포함하여 기술통계량, 독립변수의 상관관계, 단순회귀분석, 다중회귀분석을 실시하였다.
분석 결과, 투자심리 변수 중 SH-NB 는 국내 해운기업 주가에 일관되게 정(+)의 영향을 미치며, 이러한 관계는 통계적으로 유의한 것으로 나타났다. 반면, TURN2의 경우에는 국내 해운기업 주가에 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 기타 MC, NC1, NC2, PE, TURN1는 전반적으로 통계적 유의성이 제한적인 것으로 분석되었다. 또한 통제변수의 경우 환율(FX) 과 금리(INT) 는 국내 해운기업 주가에 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났고, 소비자물가지수(CPI) 는 정(+)의 영향을 보였다. 수출입 규모(EXIM) 는 일부 모형에서 약한 정(+)의 영향을 보였으나, 전반적으로는 통계적 유의성이 제한적인 것으로 확인되었다.
본 연구의 결과는 국내 해운기업 주가의 결정요인을 이해하는 데 있어 두 가지 시사점을 제공한다. 첫째, 국내 해운기업 주가는 투자심리의 모든 구성요인에 동일하게 반응하는 것이 아니라, 특히 중고선시장과 신조선시장 간 상대가치를 반영하는 변수에 보다 민감하게 반응한다는 점이다. 이는 국내 해운기업의 주가 형성 과정에서 단순한 거래활동이나 계약 규모보다 선박시장 내 상대적 가치평가가 보다 중요한 정보로 작용할 수 있음을 시사한다. 둘째, 해운기업 주가는 기업 고유의 경영성과뿐 아니라 환율, 금리, 물가와 같은 거시경제 변수의 영향을 동시에 받고 있다는 점이다. 이는 해운기업 주가를 분석하거나 예측할 때 투자심리 변수와 함께 거시경제 환경을 종합적으로 고려할 필요가 있음을 보여준다.
본 연구의 분석결과와 시사점에도 불구하고 몇 가지 한계가 존재하며, 이는 향후 연구에서 보완될 필요가 있다. 첫째, 본 연구는 국내 코스피 상장 해운기업 5개사를 대상으로 분석하였기 때문에 연구결과를 해운산업 전체로 일반화하는 데에는 한계가 있을 수 있다. 둘째, 투자심리를 측정하기 위하여 해운시장 관련 지표를 활용하였으나, 뉴스, 공시, 텍스트 기반 심리지표와 같은 보다 다양한 투자심리 측정방식을 함께 고려하지 못하였다. 셋째, 본 연구는 국내 해운기업 주가에 영향을 미치는 주요 변수들을 포함하였으나, 기업별 재무특성, 운임지수, 지정학적 리스크, 글로벌 경기변동 등 추가적인 설명변수를 충분히 반영하지 못한 한계가 있다. 따라서 향후 연구에서는 보다 다양한 투자심리 측정지표와 기업 특성 변수를 포함하고, 표본의 범위를 확대하여 국내 해운기업 주가에 대한 설명력을 높일 필요가 있다. 또한 텍스트 마이닝이나 뉴스 기반 심리지표를 활용한 후속 연구가 이루어진다면 해운산업 특유의 투자심리 효과를 보다 정교하게 규명할 수 있을 것으로 판단된다.
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